华熙生物(688363)：一季度医美业务回暖 护肤品后续增长可期

第一季度毛利率同降3.35pcts 至73.8%，主要因产能利用率仍在爬坡导致原料业务毛利率下降及护肤品产品结构影响所致。销售费率同增1.27pcts 至46.39%，管理费率同增0.33pcts 至6.59%，研发费率同减0.12pcts 至6.37%，导致归母净利率同降0.56pcts 至15.36%。经营指标方面，截至3 月末公司存货11.79 亿元（较年初增幅1.49%）；应收账款4.87 亿元（较年初增幅8.64%），经营性现金流-1.98 亿元（yoy-8.7%）。

功能性护肤品大单品表现稳健，随产品加大推新增速有望逐步回暖。公司功能性护肤品一季度增长有所承压，主要因美妆行业表现较弱且公司客群所处地理区域较集中，整体在一季度受物流等外部环境影响较大导致退货率有所提升，此外在产品端暂未大量推新，但已有的大单品仍表现稳健，贡献良好增长。据魔镜跟踪线上数据，1）润百颜：1-3 月淘系/抖音GMV 分别1.38 亿/0.60 亿元，同比-23.3%/+175.3%，整体表现稳健，聚焦科技修复的品牌定位，除明星产品屏障次抛和HACE 次抛表现良好之外，3 月上新修光棒针对抗氧修护赛道，后续将重点打造有望放量；2）夸迪：1-3 月淘系/抖音GMV 分别1.26亿/0.31 亿元，同比-13.1%/+330%，一季度调整私域、经销等渠道以加强控价，有利于中长期提升品牌定位，产品端悬油次抛及双仓面膜表现良好，于4 月推出新品抗垮眼霜发力眼部品类，作为臻金系列首发单品后续有望持续进行品类延展；3）BM 肌活：1-3月淘系GMV 约0.77 亿（yoy-12.6%），抖音GMV 约0.85 亿元，明星产品糙米系列仍表现稳健，后续有望加强对GABA 系列打造；4）米蓓尔：1-3 月淘系/抖音GMV 分别0.53亿/0.22亿，同比-55.1%/-10.3%，一季度主动调整以强化在敏感肌赛道的品牌心智。2 月底重磅推出3A 紫精华针对敏感肌抗老功效赛道，后续有望放量，渠道端进驻屈臣氏加强和消费者链接。公司护肤品业务整体在渠道端加强私域和线下的拓展及直销能力，中台赋能抖音等重点平台的精细化运营提升自然流露转化和复购，随着各品牌差异化定位逐步清晰提振品牌力，板块盈利能力有望逐步优化。

医疗终端业务增势良好，原料业务结构持续优化。随着线下消费场景逐步复苏，公司医美业务增长态势良好，产品结构和费用率均有所优化。核心聚焦的润致微交联及填充系列维持良好增长，产品端进行搭配组合打造差异化分层抗衰心智，逐步加大品牌在消费者中的渗透。后续随着公司医美产品线梳理后受益于线下消费复苏加速放量，叠加渠道端加强提升直销占比，持续优化费用管控，板块有望贡献良好业绩。原料业务整体保持稳健增长，医药级HA 作为高毛利产品维持良好增长，食品级和化妆品级原料盈利能力阶段性有所承压，后续随着东营工厂的成本控制能力逐步提升和天津工厂产能利用率逐步爬坡，板块盈利能力有望逐步优化。

盈利预测与投资建议。公司定位于生物科技材料平台型企业，多元业务板块有望稳健增长，护肤品有望迎来盈利拐点。基于一季报报表现，我们维持预计2023-2025 年营收分别为81.0/101.3/125.1 亿元，同增27%/25%/24%，归母净利润分别为12.6/16.6/20.6亿元，同增30%/31%/25%，当前市值对应2023 年38 倍PE，维持“买入”评级。

转自：国盛证券

「发现全球医美最前沿」